谁是「小英伟达」？｜氪金?硬科技

到目前为止，所有涉足人工智能领域的公司，都随着技术红利收获了上涨，但绝大多数停留在估值层面的上涨，只有极少公司已经从AI浪潮中盈利。

英伟达明显是这部分少数群体之一，它成功平衡了人工智能成本并创造了大量利润。但另一家芯片公司的近期表现也正引起市场注意，被认为是具有和英伟达同等确定性的AI时代卖铲人——Marvell。

二级市场上，去年5月以来，Marvell股价从40美元低点一路上涨至80美元左右，实现翻番。而更重要的是，今年前两个季度的财务指标展现出了Marvell受益于AI的强大增长势头，同时未来指引同样强劲。

8月底公布的2025财年二季度财报显示，Marvell的数据中心业务营收8.81亿美元，同比增长高达92%，环比增长8%，该板块在第一季度更是录得同比1.87倍的高速增长。针对第三季度，公司预计数据中心营收仍将环比增长10%左右。

整体来看，虽然Marvell的其他几块传统业务处在下滑态势，但数据中心业务增长具有高确定性。需求侧，下游各公司仍在不断加注数据中心的投资，比如近期微软和贝莱德合创了300亿美元基金以投资建设数据中心。

01.跟着英伟达吃肉

Marvell增长的确定性和英伟达息息相关。

在生成式AI带动的大量芯片需求中，英伟达高性能GPU受到追捧，而GPU和光模块之间存在强绑定关系，因此光模块产业链的业绩走势和英伟达高度相似。

不只是做上游光电芯片的Marvell，诸如国内主要做光模块组装的三大厂商也分享到了红利。

从光模块产业链环节来看，上游包括光芯片制造商和光器件供应商，比如Marvell，中游环节包括光模块制造商、光通信芯片制造商以及光通信设备供应商，负责组装完整光模块，并开发与之配套的驱动电路和控制系统，比如国内的天孚通信、中际旭创和新易盛，下游则是各云计算企业、电信运营商和互联网企业。

今年第一季度，市场研究机构Omdia曾表示，随着云计算厂商资本支出不断攀升，数通光模块市场连续四个季度增长，年化收入所占光模块市场的比例从2023年的46.1%大幅增长到2024年第一季度的53.7%。

通信业专家项立刚向36氪表示，通信系统基础的传输接口需要光模块，这是光模块市场稳定的大前提，在此基础上，近期智算中心的建设又给光模块带来增量市场。

根据天风证券研报，光模块中实现光电转换作用的核心部件是光电芯片，成本占比上，光芯片通常占光模块成本的40%至60%，电芯片占10%至30%之间。

从Marvell财报来看，虽然2025财年二季度整体营收12.7亿美元，同比仍下滑5%，上一季度总营收也同比下降。

但更多有力证据让市场相信，Marvell在接下来的几个季度指引强劲，数据中心业务为迎接AI的升级周期做好了准备，并能够弥补传统业务的下滑。

首先是需求侧的确定性，这在Marvell的订单中已经有所体现。在2025财年二季度，Marvell的800G PAM产品和400ZR数据中心互连产品订单量稳定，并且公司将提高800G DSP的产量。

此外，Marvell将在2025财年下半年提高其1.6T PAM4 DSP的产量，新一代产品将推动更快的增长轨迹。

其次利润率方面，根据Marvell管理层对2025年三季度的指引，尽管公司预计调整后运营支出将环比增长2%，但收入预计环比增长14%。

对于AI可能带来的收入，Marvell高管做出了十分乐观和大胆的预测。在4 月份的 AI Era 活动上，Marvell表示其 2023 财年的 AI 连接销售额约为2亿美元，2024 财年的这一数字超过 5.5 亿美元。在当前2025财年，Marvell 预计其连接和定制计算业务的总销售额将超过 15 亿美元，并预计AI将在 2026 财年推动销售额突破 25 亿美元。

02.并购转型

实际上，DPU的流行不过是近几年的事情。

2019年，英伟达豪掷69亿美元收购了以色列DPU芯片制造商Mellanox。重新包装DPU概念后，英伟达在第二年推出了自家的DPU产品，这之后DPU概念一炮而红，数据芯片才开始真正获得重视。

当时英伟达CEO黄仁勋断言，DPU将成为未来计算的三大支柱之一，未来数据中心标配是CPU+DPU+GPU，CPU用于通用计算、GPU用于加速计算、DPU进行数据处理。

在DPU流行之前，行业里解决节点间流量问题的最简单方式，是增加网卡的处理能力。Mellanox也曾布局网卡，但由于战略能力不足，错失了进一步发展的机会，最终被英伟达收购，而另一家早早布局网卡的企业Xilinx则在2022年被AMD收入囊中。

与此同时，做存储起家的Marvell也是通过一系列并购，才拿到AI时代的船票，以实现向通信基础设施和高性能计算市场转型。

2016年Marvell更换管理层，两年后Marvell便以60亿美元收购了Cavium，布局DPU业务。

随后2020年至2021年，Marvell再次进行了两次收购，分别是Inphi和Innovium，前者带来了DSP和光学模块业务。在收购了这两家公司之后，Marvell 不仅有能力开发用于超大规模数据中心的交换机等产品，也完善了数据中心和5G互连业务。

随着接连的“大鱼吃小鱼”吞并案例，通信行业巨头割据局面逐渐稳定，在DPU这一新兴芯片赛道上，如今仍是英伟达、Marvell、博通、AMD几大传统巨头唱主角。

海外厂商主导上游光电芯片之时，也带动了一批国内光模块组装厂站上国际舞台。数据显示，全球前十大光模块厂商中国已占据七个席位，合计市场份额超过五成，多家厂商已成功进入英伟达供应链。

以天孚通信、中际旭创、和新易盛为首的三大光模块组装厂，今年以来在二级市场上突飞猛进。年初至今，新易盛股价从47元飙升至最新的147元，中际旭创从79元上涨至168元，天孚通信从63元上涨至104元。

财报来看，2024年上半年，中际旭创实现归母净利润23.33亿元，同比增长300%；新易盛扣非净利润8.65亿元，同比上升204.5%；天孚通信扣非净利润6.41亿元,同比上升184.24%。

根据海关数据，今年1月至5月，我国光模块出口总额为174.7亿元，同比增长80.1%。LightCounting则预计2024年光模块的年销售额将增长40%，

作为组装厂，国内“易中天”三大光模块厂商的走势，很大程度由上游Marvell和英伟达决定。

目前来看，只要海外云计算大厂在服务器上的资本支出不放缓，英伟达、博通和Marvell就仍能在人工智能军备竞赛中吃到肉，“易中天”就能跟着喝到汤。

摩根大通此前指出，“未来几年，服务器的年复合增长率将超过30%。而人工智能/机器学习交换机将在2027年前以40%的年复合增长率扩展，这是博通和Marvell(光学连接)具有强大领导力的领域。”

宋婉心

郑怀舟

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